雖然因為估值偏低，地產(chǎn)股短期被多家券商看好，但受競爭激烈影響，該行業(yè)毛利率空間被壓縮，另外，在需求減弱的背景下，其高企的庫存也面臨難以消化的風(fēng)險，未來可能出現(xiàn)中小房企倒閉的現(xiàn)象。

從2000點至3300點，A股市場演繹著一出又一出“你方唱罷我登場”的大戲。

元旦前后，券商板塊暫時偃旗息鼓，房地產(chǎn)板塊則扛起了上漲的大旗，在元旦前3個交易日，突然發(fā)力拉升。

尤其是2014年最后一天，地產(chǎn)股和此前的券商板塊一樣，上演了普漲行情，當日房地產(chǎn)指數(shù)大漲逾6%，包括萬科A、保利地產(chǎn)、金地集團、招商地產(chǎn)、首開股份等在內(nèi)的10只地產(chǎn)股漲停。

地產(chǎn)股普漲背后，有一則消息引起市場關(guān)注：中國社科院財經(jīng)戰(zhàn)略研究院助理研究員鄒琳華預(yù)計，隨著房產(chǎn)市場不景氣及調(diào)控政策主要向支持住房消費轉(zhuǎn)變，仍在堅守限購的城市有望在一年內(nèi)全面放開。

此外，市場分析人士認為，在降息周期下，房企的資金壓力得到一定的緩解，同時銷售狀況有望回暖。

這無疑為短期估值偏低的地產(chǎn)股注入一針強心劑。

不過令人擔(dān)憂的是，券商的業(yè)績有市場上活躍的成交量及融資融券等支撐，房地產(chǎn)的好景還能走多遠?

從已知數(shù)據(jù)來看，房地產(chǎn)行業(yè)的銷售狀況并不樂觀，2015年雖然有望在降息周期中顯現(xiàn)估值優(yōu)勢，但是該行業(yè)的高庫存仍是一大隱憂。另一大隱憂則是房企競爭愈加激烈，行業(yè)的毛利率空間被壓縮，導(dǎo)致盈利水平下降。短期內(nèi)地產(chǎn)股雖將經(jīng)歷估值修復(fù)的過程，但從中長期來看，該行業(yè)昔日風(fēng)光已不在。

多數(shù)房企盈利能力下滑

“房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)度過了最黃金的歲月，但也絕不是就要撞上冰山的泰坦尼克號。房地產(chǎn)行業(yè)進入了白銀時代。”2014年萬科集團總裁郁亮的話道出了房地產(chǎn)的現(xiàn)狀。從財務(wù)狀況看，房企多項盈利指標的下滑，也在印證著這一行業(yè)正從黃金時代步入白銀時代。

截至1月6日，兩市共有144家上市房企，據(jù)其財報顯示，2014年多數(shù)房企利潤出現(xiàn)下滑。

上市房企2014年三季報顯示，其2014年前三季度合計實現(xiàn)營業(yè)收入4542.6億元，同比增長9.8%；實現(xiàn)歸屬母公司股東的凈利潤458.9億元，同比下降8%。這是繼2014年一季度及中報業(yè)績同比雙雙下降后上市房企業(yè)績同比繼續(xù)出現(xiàn)下滑。 Wind數(shù)據(jù)顯示，在2014年中報時，上市房企凈利潤同比下降8.9%。

從144家公司具體情況來看，2014年前三季度雖然多數(shù)房企營業(yè)收入增長，但是多數(shù)房企的凈利潤卻出現(xiàn)下滑。2014年前三季度，有78家企業(yè)的凈利潤下滑，占比54%。

從凈利潤下滑公司來看，有15家房企的凈利潤下降幅度超過100%，包括金豐投資、榮豐控股、亞太實業(yè)、深大通、中航地產(chǎn)等。

其中，金豐投資和榮豐控股2014年前三季度分別虧損2.3億元和3296萬元，凈利潤同比分別下降8845%和1398%。

金豐投資在其三季報中指出，“報告期內(nèi)，受到房地產(chǎn)市場成交低迷的不利影響，公司流通服務(wù)業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入6970萬元，比上年同期減少 54.25%，公司投資開發(fā)業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入 203.08萬元，比上年同期減少 44.88%。”

房企為何呈現(xiàn)“增收不增利”的局面？其中一大原因就是毛利率的持續(xù)下滑。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，今年前三季度，上市房企的整體毛利率為32.99%，較2013年同期的35.49%有所下降。這是繼2014年一季度和中報的毛利率較上年同期下滑后上市房企的毛利率進一步下滑。

具體來看，在144家上市房企中，有88家房企的毛利率較上年同期下滑，占比達61%。

以地產(chǎn)龍頭“招保萬金”為例，2014年前三季度，其毛利率分別為32.97%、33.63%、30.06%和24.90%。除了保利地產(chǎn)外，其余三大房企的毛利率均較上年同期均出現(xiàn)下降。

其中招商地產(chǎn)毛利率下滑最厲害，較上年同期下降13個百分點。萬科和金地集團的毛利率同比分別下滑2.1和1.2個百分點。

房企毛利率連續(xù)下滑，與其營銷費用大幅增加相關(guān)。由于2014年以來樓市連續(xù)調(diào)整，房企去庫存壓力加大，導(dǎo)致其紛紛增加了營銷力度，這就導(dǎo)致房企的銷售費用不斷增加。在結(jié)算收入未能改善的情況下，銷售費用的增加將吞噬利潤，壓縮企業(yè)的毛利率空間。

庫存“壓力山大”難消化

除了盈利能力的下降，高庫存也成為當前房企急需解決的一大難題。

對于房地產(chǎn)行業(yè)而言，庫存可謂是一把雙刃劍。從過去幾年來房企的財務(wù)報表中可以發(fā)現(xiàn)，在市場行情向好時，存貨規(guī)模上升將驅(qū)動利潤增長；在市場行情轉(zhuǎn)差時，房價下跌和存貨減值風(fēng)險會給房企利潤帶來雙殺效應(yīng)。

在當前市場銷售狀況不旺的情況下，高庫存顯然成為房企的一大隱憂。

根據(jù)國家統(tǒng)計局2014年12月初公布的數(shù)據(jù)顯示，2014年11月末，國內(nèi)商品房待售面積達5.98億平方米，比10月末增加1556萬平方米。其中，住宅待售面積增加1046萬平方米，辦公樓待售面積增加87萬平方米，商業(yè)營業(yè)用房待售面積增加203萬平方米。

除了高企的待售庫存，在建面積存量則更為龐大。根據(jù)統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，截至2014年11月，國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋在建面積71億平方米，同比增長10.1%。其中，住宅施工面積 50.5億平方米。按人均33平方米計算，當前住宅施工面積可滿足1.5億人的增量居住需求。這表明過去幾年的投資已在一定程度上透支了未來的居住需求。

從上市房企來看，2014年，開發(fā)商們的存貨壓力普遍很大?！锻顿Y者報》根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，截至2014年三季度末，A股144家房企存貨達2.3萬億元，環(huán)比上升5%，同比則大增21.5%。其中，“招保萬金”4家龍頭房企存貨環(huán)比微增3%。

民生證券研究院執(zhí)行院長管清友認為：“當前房地產(chǎn)庫存和存量在建面積‘壓力山大’，預(yù)計房地產(chǎn)投資起碼在2015年上半年還會繼續(xù)低迷，即便下半年庫存壓力短期下降之后出現(xiàn)反彈，高度和持續(xù)性也會非常有限。”

中國最大的房地產(chǎn)信息綜合服務(wù)商克而瑞的一位分析師則進一步指出，待售商品房以及施工中的商品房只是造成庫存壓力的一部分。“一些城市前幾年出讓的大量土地，未來仍將形成持續(xù)的商品房供應(yīng)，對去庫存造成不小的挑戰(zhàn)。”

高庫存已經(jīng)成為侵蝕房企利潤的一大頑疾。其典型案例就是2014年前三季度凈利潤下滑最迅速的金豐投資，該公司前三季度資產(chǎn)減值損失達到2.07億元，上年同期僅有7.25萬元，同比大幅增長2850倍。同期公司虧損2.3億元。公司解釋稱，“資產(chǎn)減值損失主要系公司無錫漁港路項目受當?shù)馗叨朔慨a(chǎn)市場持續(xù)疲軟影響計提的存貨跌價準備。”由此可見，高企的存貨在房價下跌的情形下，會給房企帶來重創(chuàng)。

在2014年底給員工的一封信中郁亮也指出：“在白銀時代，情況會發(fā)生很大的變化。不動產(chǎn)價格將結(jié)束單邊的快速上漲。過多的存貨，將不是財富而是負擔(dān)；魯莽的投資，將不是機會而是風(fēng)險。”

短期修復(fù)估值但長期不樂觀

盡管前方困難重重，但短期房地產(chǎn)行業(yè)依然受到多家機構(gòu)唱多。

1月5日，申銀萬國[微博]發(fā)布房地產(chǎn)行業(yè)報告稱，地產(chǎn)銷售在年底持續(xù)回暖，驗證了3個月前關(guān)于四季度好于前三季度的基本面判斷，地產(chǎn)低估值、低配置優(yōu)勢仍在，建議優(yōu)配RNAV（重估凈資產(chǎn)）折價高的地產(chǎn)藍籌龍頭和受益于一二線城市銷量恢復(fù)的公司。重點推薦：保利地產(chǎn)、招商地產(chǎn)、萬科A、首開股份、華僑城、華夏幸福、世聯(lián)行。

由于此前地產(chǎn)板塊持續(xù)調(diào)整，估值偏低和未來有望步入降息周期成為多家券商對房地產(chǎn)股后市持樂觀態(tài)度的一大原因。

就估值角度而言，截至1月7日，地產(chǎn)板塊的整體市盈率為21.1倍，在28個申萬一級行業(yè)中，其市盈率居于倒數(shù)第8位。比其市盈率低的行業(yè)有銀行、家用電器、建筑裝飾、采掘、汽車等。其中銀行板塊市盈率最低，行業(yè)整體市盈率為7.2倍。同期，全部A股的市盈率為18倍，地產(chǎn)板塊市盈率已高于這一平均水平。

從歷史估值來看，在2007年牛市股指創(chuàng)下6124點時，地產(chǎn)板塊的整體市盈率曾達到119.5倍，當時全部A股的平均市盈率為58.2倍。

但不能忽略的是世易時移。2007年牛市時房地產(chǎn)板塊正處于黃金時期，該板塊2007年前三季度凈利潤同比增長71%，與2014年前三季度-8%的增長率形成鮮明對比。

從28家已披露2014年業(yè)績預(yù)告的上市房企來看，其全年業(yè)績也不甚樂觀。根據(jù)《投資者報》記者統(tǒng)計，在上述房企中，有10家公司業(yè)績預(yù)憂。其中7家房企預(yù)計業(yè)績同比下滑，5家房企預(yù)計將虧損。預(yù)計虧損的公司包括榮豐控股、同達創(chuàng)業(yè)、金豐投資、多倫股份和東方銀星。

事實上，機構(gòu)對于2015年的銷售狀況并不樂觀。

東興證券預(yù)測，2015年商品房銷售面積為12億平方米，同比下降3%；全年銷售金額為8.2萬億元，同比下降3%。東興證券分析師鄭閔鋼指出，行業(yè)下滑的主要原因是達25周歲的置業(yè)新增人口在2013 年到達峰值（超過2500萬人）；25~44歲區(qū)間的人口的高峰期出現(xiàn)在2006年，目前這部分群體的占比和絕對數(shù)都在加速下降。

管清友也認為，人口結(jié)構(gòu)拐點導(dǎo)致房地產(chǎn)需求高峰已過，僅靠貨幣寬松政策無法逆轉(zhuǎn)。人口年齡結(jié)構(gòu)迎來拐點，作為剛需主力的婚齡人口和作為改善性需求主力的勞動力人口趨于下降，而可能需要以房養(yǎng)老的老齡人口趨于上升。

在庫存高企和需求減弱的情形下，房企未來競爭將日趨激烈。太平洋證券認為，地產(chǎn)行業(yè)強者恒強，小房企則迅速退出市場。

中國國家行政學(xué)院決策咨詢部研究員王小廣則表示：“2015年樓市可能迎來最困難時期。”

王小廣認為本次房地產(chǎn)調(diào)整歷時至少5~10年，而這期間的房產(chǎn)市場可能會起伏不定，但總體來說是全面下行的。初步預(yù)測，未來3年將是房地產(chǎn)市場最困難的時期，會有大部分的中小房地產(chǎn)商面臨破產(chǎn)倒閉。