最近投資圈里流行一句話：我預判了你的預判。

債市在央行宣布降準后，超預期地連續(xù)走低，非常生動地演繹了這句話。大眾的想法是，央行降準-貨幣寬松-債市走牛。而聰明資金的想法是，“我知道你們是這樣想的，所以我就反其道行之。”

所以，債市走出了寬松預期落地，利多出盡成利空的走勢。當然，這只是從博弈層面理解資金的買賣行為。更深層次看，債市空頭占了上風，反映的其實是市場對貨幣政策中期節(jié)奏的預期。

寬松但不放松，貨幣政策取向相當微妙。近期央行、銀保監(jiān)會、發(fā)改委等部門密集召開會議，綜合來看，中國經(jīng)濟調控是在圍繞三組政策目標反復再權衡。

一是經(jīng)濟穩(wěn)字當頭，貨幣轉向積極，但不允許大水漫灌，用資產(chǎn)泡沫的代價換取短期GDP。央行降準后，調控政策表述雖然積極，卻并沒有突破總量政策空間的約束，反而不斷明確“要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位”，對于某些頭部地產(chǎn)企業(yè)信用違約的問題，強調市場化手段解決，調控政策不被大型地產(chǎn)企業(yè)綁架。對于地方政府用賣地、基建拉動GDP的習慣性動作，強調“嚴肅財經(jīng)紀律、堅決遏制新增地方政府隱性債務”。

當前，土地出讓收入仍然是地方綜合財力的重要支柱，浙江、江蘇、福建等省份綜合財力對土地出讓依賴度已經(jīng)超過40%，出讓收入下降將導致地方政府可支配財力下降。再走灌水刺激經(jīng)濟的老路，顯然已經(jīng)是行不通了。

二是化石能源保供應，對運動式碳中和進行糾正。近期多地運動式減排被叫停，發(fā)改委等部門全力保障以煤炭為主的化石能源供應，同時聯(lián)合上期所嚴肅查處大宗商品期貨價格炒作，這表明傳統(tǒng)能源的價格穩(wěn)定，對于宏觀經(jīng)濟平穩(wěn)運行具有重要作用。雖然雙碳減排是長期方向，但正確認識傳統(tǒng)能源的作用，在一定程度上避免了能耗成為經(jīng)濟增長的約束項。隨著能源價格的穩(wěn)定，進一步放大信貸刺激經(jīng)濟的必要性在減小。

三是如何分蛋糕的問題，重于做大蛋糕。“共同富?！闭呋{確立后，地產(chǎn)、教培、互聯(lián)網(wǎng)等多個領域掀起監(jiān)管風暴，政策共同取向在于為普通人的生活減輕成本。對影響經(jīng)濟的重要行業(yè)進行深度調整，這種政策基調表明了如何分好蛋糕的重要性被置于決策考慮因素的首位，這其實也可以反證大水漫灌推高資產(chǎn)泡沫幾無可能。

就拿市場最關心的地產(chǎn)企業(yè)信用危機來說，危機產(chǎn)生的根源為其自身現(xiàn)金流的脆弱。在房地產(chǎn)上行周期，部分房企通過加杠桿擴大資源獲取，并通過高周轉提高資金使用效率，可有效推動自身規(guī)模增長。但由于規(guī)模效應反作用于資源可獲取量，導致房企規(guī)模訴求愈加強烈，只能不停加杠桿放大規(guī)模，同時也在放大風險。當信用危機爆發(fā)，金融機構對房企采取一致性收縮信貸時，地產(chǎn)公司只能斷臂求生，通過折價促銷賣房加速回款，但打折促銷反過來又強化了市場對地產(chǎn)的謹慎態(tài)度。但即使是這樣，目前的政策仍然是將經(jīng)濟增長的關鍵點放在小微、創(chuàng)新等方面，樓市救市的幻想破滅了，這讓很多人失望了，但失望之余，正是中國經(jīng)濟內生性增長能力進一步強化的希望。

青島財經(jīng)日報/首頁新聞記者 李冬明