“當前要讓持有城投債到期策略坐享高票息收益，幾乎不可能?！币晃凰侥蓟鸾?jīng)理向記者感慨說。

10月以來，他發(fā)現(xiàn)要找到高收益城投債的難度驟然增加。

數(shù)據(jù)顯示，截至2023年10月底，全國城投債規(guī)模約為16.1萬億元，其中僅有21.1%的城投債收益率處于4.0%上方，較7月底減少超7000億元。

究其原因，一是多地政府持續(xù)發(fā)行特殊再融資債券令城投債兌付能力進一步增強，吸引各路資本紛紛涌入城投債市場，導致城投債收益率中樞不斷下滑；二是10月以來城投債發(fā)行數(shù)量有所減少且審核周期明顯拉長，令城投債市場呈現(xiàn)“僧多粥少”狀況，進一步壓低了城投債整體收益率。

數(shù)據(jù)顯示，10月城投債凈融資規(guī)模為182.96億元，創(chuàng)下2019年以來的季節(jié)性最低水平。

上述私募基金經(jīng)理告訴記者，這令眾多投資機構(gòu)驟然發(fā)現(xiàn)，光靠持有城投債到期策略已很難兌現(xiàn)私募產(chǎn)品年化8%-10%的收益預期。目前越來越多投資機構(gòu)能做到，一是通過信用下沉（不斷尋找信用評級更低但收益率相對較高的城投債，以維持盡可能高的持有到期策略票息收益）；二是拉長久期，即投資中長期城投債，借助其折價交易與價格高波動性獲取相應的資本利得回報（價差套利收益）。

專注城投債投資的上海海升私募基金管理有限公司（下稱“海升基金”）創(chuàng)始人兼執(zhí)行總裁張子堯接受本報記者采訪時透露，他們正重點考慮針對有基本面支撐的區(qū)域城投債進行拉長久期投資，通過布局較長期限城投債增加票息收益同時，還可以賺取未來期限利差壓縮的收益。

“在當前環(huán)境下，城投債投資仍需跟對節(jié)奏。”他指出。目前海升基金做好了“兩手準備”，在短期城投債結(jié)構(gòu)性牛市行情里，他們將通過較低換手率博取較高的超額回報；當長期城投債面臨震蕩市或板塊輪動較快時，高換手率策略若能跟對節(jié)奏，也能獲取超額收益。

持有到期坐等高票息策略“失效”？

多位業(yè)內(nèi)人士向記者透露，以往私募基金投資城投債的策略相對簡單，概括而言就是“拼膽識”，一是大膽配置那些財政實力相對較低、但收益率較高的城投債，秉承地方政府最終會“剛性兌付”的信仰，博取較高的持有到期高票息回報；二是當個別城投債遭遇違約風波引發(fā)市場恐慌與城投債價格大幅下跌時，他們大膽抄底買入城投債，等待政府部門“救市”與城投債價格大幅反彈獲利。

“后一種交易策略在業(yè)內(nèi)也被稱為風險套利。”上述私募基金經(jīng)理告訴記者。隨著年中相關(guān)部門提出一攬子化債方案并著手推出特殊再融資債券，各路資本驟然“篤定”城投債違約邊際風險大幅下降，紛紛涌入高收益城投債獲取“無風險”的高利差回報，令上述風險套利策略漸行漸難。

“現(xiàn)在已很難找到真正意義上的高收益城投債?！彼锌f。原先他們認為某些經(jīng)濟實力較弱地區(qū)的城投債合理收益率應在8%-10%，但現(xiàn)在這些地區(qū)多數(shù)城投債收益率均跌破6%。甚至某些一度被資本市場擔憂城投債違約的地區(qū)新發(fā)城投債獲得數(shù)倍資金超額認購，這在以往是很難想象的。

這位私募基金經(jīng)理直言，此前市場一度認為近期金融市場資金流動性略微趨緊，疊加年底理財產(chǎn)品贖回壓力增加，可能令部分資本撤離城投債并帶動城投債收益率中樞回升，但現(xiàn)實恰恰相反。

記者多方了解到，10月份城投債利差繼續(xù)大幅走低，就城投債票面利率而言，10月不同信用評級城投債發(fā)行利率均有所下降，其中AA主體發(fā)行票面利率下行幅度較大。

張子堯告訴記者，當前全國已有20多個省份發(fā)行特殊再融資債券，總額超過萬億元，相當于2020-2022年的發(fā)行總量，這進一步加強了各路資本對城投債的信心——隨著未來城投債在公開市場的違約概率越來越低，新的低信用評級城投債搶購風潮將掀起，令這類城投債發(fā)行利率進一步走低。

“隨著化債進程的緊鑼密鼓推進，以及貨幣政策的寬松、降息政策的實施和未來降準的預期，短期資金面將保持寬松，這將活躍債券市場，進一步壓低城投債的信用利差，使剩余的城投債券收益率不斷下降?！彼赋?。

前述私募基金經(jīng)理告訴記者，這也令越來越多投資機構(gòu)感到淘金城投債的難度驟增。且10月以來城投債收益率進一步走低的另一個重要原因，是當月城投債凈融資額明顯縮水（導致部分城投債超額認購倍數(shù)相應走高），疊加10月高等級城投債發(fā)行占比明顯提高，導致城投債發(fā)行收益率中樞進一步下跌。

“若這種局面得不到明顯扭轉(zhuǎn)，未來城投債持有到期策略的票息回報將相當微薄?！彼寡浴?/p>

私募基金調(diào)整交易策略成效幾何

面對各路資本持續(xù)涌入壓低城投債收益率，越來越多投資機構(gòu)只能嘗試在細分市場尋找機會。

張子堯告訴記者，他們會關(guān)注特殊再融資債及存量城投債規(guī)模較大的區(qū)域，比如天津、云南、重慶、湖南等地，因為有些高票息城投債在得到特殊再融資債券募資支持后，可能有更強的提前兌付動力，由此配置這些區(qū)域高收益城投債或許能帶來更廣闊的收益空間。

在業(yè)內(nèi)人士看來，當前這種交易策略也已變得相當“擁擠”。但除此之外，多數(shù)投資機構(gòu)似乎都難以找到更好的交易策略。

記者多方了解到，當前部分交易詢價能力較強的私募基金與券商直營部門開始嘗試在某些城投債特定價格波動區(qū)間開展相對高頻次的價差套利交易，以增厚自身理財產(chǎn)品收益率。

但這對這些投資機構(gòu)的城投債定價能力提出更高的考驗。以往，他們拼的是“勇氣與膽識”，只要敢在城投債遭遇違約風險時大膽抄底買入，坐等政府救市與城投債價格大幅反彈獲利。如今，他們需綜合評估地方經(jīng)濟基本面增長狀況、財政收支狀況變化以及特殊再融資債券支持力度，精確判斷相關(guān)城投債的合理估值，才能在價格波動過程找到價差交易獲利機會。

張子堯指出，并不是每個賬戶都適合采取相對高頻率的城投債價差套利交易，因為每個賬戶的換手率，還取決于這只私募基金規(guī)模、賬戶合同及提取贖回要求等因素，需具體問題具體分析。

（記者  陳植）

來源：21世紀經(jīng)濟報道

責任編輯：林紅