近日，在更新部分資料后，南通聯(lián)亞藥業(yè)股份有限公司(聯(lián)亞藥業(yè))恢復(fù)了IPO進(jìn)程，繼續(xù)沖刺科創(chuàng)板。但是，在上交所兩輪問詢之后，圍繞這家仿制藥公司的疑點(diǎn)越來越多。

海豚財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，聯(lián)亞藥業(yè)在招股書中隱瞞了一個(gè)關(guān)鍵事實(shí)：過去三年，構(gòu)成其營(yíng)收主要來源的拳頭產(chǎn)品在美國的批發(fā)價(jià)下降幅度高達(dá)50%-71%，同期聯(lián)亞藥營(yíng)收增長(zhǎng)明顯，而利潤(rùn)率快速下滑。這顯示出，聯(lián)亞藥業(yè)在沖刺上市過程中，主要依靠低價(jià)傾銷策略推動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)，其仿制藥技術(shù)壁壘并沒有招股書描述的那樣高，業(yè)績(jī)可持續(xù)性存疑。

營(yíng)收增長(zhǎng)凈利潤(rùn)率下滑

2022年11月22日，南通聯(lián)亞藥業(yè)股份有限公司沖刺科創(chuàng)板IPO獲上交所受理，聯(lián)亞藥業(yè)擬公開發(fā)行不超過13373.9563萬股，計(jì)劃募資合計(jì)10.50億元。

招股書顯示，聯(lián)亞藥業(yè)主要高端仿制藥的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，公司目前產(chǎn)品包括不同類型的緩控釋制劑以及以極低劑量藥物制劑為代表的兩大類高端仿制藥，其中，緩控釋制劑產(chǎn)品主要包括：琥珀酸美托洛爾緩釋片、硝苯地平緩釋片、鹽酸地爾硫卓緩釋膠囊、鹽酸二甲雙胍緩釋片等在內(nèi)10個(gè)產(chǎn)品，極低劑量藥物制劑產(chǎn)品主要包括：口服避孕藥、女性健康用藥等。

招股書顯示，2019年至2022年1-3月各期間，聯(lián)亞藥業(yè)境外銷售金額分別為4.56億元、5.65億元、6.44億元和1.61億元，占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為100.00%、99.99%、99.68%和100.00%，對(duì)應(yīng)的凈利潤(rùn)分別為1.21億元、1.16億元、8961萬元、2052萬元。

2019年至2022年一季度各期間，聯(lián)亞藥業(yè)綜合毛利率分別為53.2%、57.9%、49.7%、51.8%；同期，凈利潤(rùn)率分別為26.65%、20.5%、13.86%、12.76%，下滑較快。

值得注意的是，聯(lián)亞藥業(yè)境外收入主要來源于美國市場(chǎng)，也是公司營(yíng)業(yè)收入的主要來源。聯(lián)亞藥業(yè)不僅收入主要來自美國，而且其境外銷售渠道亦嚴(yán)重依賴個(gè)別公司。

招股書顯示，聯(lián)亞藥業(yè)向前五大客戶銷售收入占比接近100%，其中，Ingenus為聯(lián)亞藥業(yè)第一大客戶，而且Ingenus享有聯(lián)亞藥業(yè)主要產(chǎn)品琥珀酸美托洛爾緩釋片、硝苯地平緩釋片等于美國市場(chǎng)的獨(dú)家經(jīng)銷權(quán)。2019年至2022年1季度各期間，聯(lián)亞藥業(yè)向Ingenus銷售收入占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比例分別為78.14%、78.34%、77.09%和85.9%，顯示出聯(lián)亞藥業(yè)在銷售上愈來愈依賴單一渠道。

可以說，聯(lián)亞藥業(yè)的業(yè)績(jī)好壞幾乎完全取決于公司與Ingenus的合作是否順利。一旦合作關(guān)系發(fā)生重大不利變化，聯(lián)亞藥業(yè)將面臨相關(guān)產(chǎn)品無法正常銷售的風(fēng)險(xiǎn)。

四個(gè)產(chǎn)品貢獻(xiàn)超九成收入

除了海外營(yíng)收高度捆綁個(gè)別營(yíng)銷商的軟肋外，聯(lián)亞藥業(yè)的收入亦依賴為數(shù)不多的幾款拳頭產(chǎn)品。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，聯(lián)亞藥業(yè)制劑銷售收入主要來自于琥珀酸美托洛爾緩釋片、硝苯地平緩釋片、鹽酸地爾硫卓緩釋膠囊和口服避孕藥；2019年至2022年一季度，上述四個(gè)產(chǎn)品銷售收入占制劑銷售收入的平均比例分別為87.85%、88.15%、95.48%和97.09%。

其中，前三款均為降壓藥，也是聯(lián)亞藥業(yè)的主要收入來源。其中，2019年-2023年一季度各期間，聯(lián)亞藥業(yè)琥珀酸美托洛爾緩釋片的銷售收入分別為1.99億元、2.45億元、2.62億元和8622萬元，占總收入的比例分別為46.14%、44.58%、41.85%和53.89%。

同期，硝苯地平緩釋片銷售收入分別為0.93億元、1.08億元、1.26億元和0.27億元，占總收入比例分別為21.55%、19.58%、20.18%、16.89%。

2020年、2021年和2022年一季度，鹽酸地爾硫卓緩釋膠囊的銷售收入分別為0.17億元、0.75億元、0.20億元，占總收入的比例分別為3.04%、12.04%、11.98%。

2019年至2023年一季度各期間，口服避孕藥的銷售收入分別為0.87億元、1.15億元、1.34億元和0.23億元，占比分別為20.17%、20.94%、21.4%和14.32%。

拳頭產(chǎn)品降價(jià)超70%

聯(lián)亞藥業(yè)在首輪回復(fù)函中曾表示，公司主要產(chǎn)品銷售面向“國際高端市場(chǎng)”，屬于“臨床需求大、價(jià)格高”；為了強(qiáng)調(diào)其“獨(dú)有的工藝技術(shù)”，聯(lián)亞藥業(yè)在回復(fù)函中使用了兩個(gè)“唯一”：“國內(nèi)唯一““美國唯一”。

但是，這兩個(gè)“唯一”的說法引來了上交所的質(zhì)疑。上交所要求聯(lián)亞藥業(yè)回答，“美國唯一”“國內(nèi)唯一”的表述是否準(zhǔn)確，如果不是，就修改問詢回復(fù)內(nèi)容。

此外，問詢函還提出，聯(lián)亞藥業(yè)的仿制藥在國內(nèi)是否屬于已有充足供給的臨床常用藥，在中美兩國是否均面臨產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)激烈、銷售收入下滑的風(fēng)險(xiǎn)？

聯(lián)亞藥業(yè)在回復(fù)函中承認(rèn)，公司主要產(chǎn)品在美國面臨較多的同類產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)。例如，截至2022年末，琥珀酸美托洛爾緩釋片在美國市場(chǎng)共有15家企業(yè)獲批且尚未撤市。聯(lián)亞藥業(yè)的市場(chǎng)占有率從最高25.5%降至20.6%，目前市場(chǎng)占有率排名第二。

截至2022年末，硝苯地平緩釋片（AB1）原研藥已撤出美國市場(chǎng)，共有4家企業(yè)獲批且尚未撤市；硝苯地平緩釋片（AB2）有11 家企業(yè)獲批在市銷售。聯(lián)亞藥業(yè)硝苯地平緩釋片（AB1）的市占率從2020年的97.2%降至2022年的87.1%，目前排名第一；硝苯地平緩釋片（AB2）的市占率從47.9%升至51.7%，目前排名第一。

海豚財(cái)經(jīng)注意到，聯(lián)亞藥業(yè)沒有披露口服避孕藥在美國的競(jìng)爭(zhēng)詳情。

聯(lián)亞藥業(yè)還披露了主要產(chǎn)品過去幾年的價(jià)格變動(dòng)情況。其中，琥珀酸美托洛爾緩釋片2019年0.25元/片，2022年一季度為0.24元/片；硝苯地平緩釋片2019年為0.24元/片，2022年一季度依然為0.24元/片；鹽酸地爾硫卓緩釋膠囊2020年為0.39元/片，2022年一季度為0.42元/片，價(jià)格上漲10.5%?？诜茉兴?019年價(jià)格為0.35元/片，2022年一季度為0.42元/片，價(jià)格上漲23.5%。

在競(jìng)品不斷出現(xiàn)的仿制藥領(lǐng)域，聯(lián)亞藥業(yè)的仿制藥價(jià)格在美國真的能保持得如此穩(wěn)定嗎？

海豚財(cái)經(jīng)查詢了聯(lián)亞藥業(yè)最大經(jīng)銷商Ingenus在美國的產(chǎn)品銷售價(jià)格走勢(shì)，以Ingenus代銷的琥珀酸美托洛爾緩釋片（Metoprolol Succinate Extended-Release Tablets, USP）為例，根據(jù)全美平均藥品采購成本（National Average Drug Acquisition Cost）統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，在2020年7月-2023年10月間，琥珀酸美托洛爾100mg、1000片裝的藥品批發(fā)價(jià)格從每片0.21美元下降至目前的0.11美元，價(jià)格跌幅達(dá)48%，幾近腰斬。類似的，琥珀酸美托洛爾50mg、100片裝的藥品批發(fā)價(jià)格從每片0.12美元下降至目前的0.07美元。

全美平均藥品采購成本(NADAC )由美國醫(yī)療保險(xiǎn)和醫(yī)療補(bǔ)助服務(wù)中心聯(lián)合開發(fā)，用于計(jì)算藥房為處方藥支付的平均價(jià)格，這個(gè)價(jià)格值被用作處方藥供需的標(biāo)準(zhǔn)。這是一個(gè)非?？陀^的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。

注：數(shù)據(jù)來自全美平均藥品采購成本（National Average Drug Acquisition Cost）統(tǒng)計(jì)。

聯(lián)亞藥業(yè)生產(chǎn)的另一個(gè)產(chǎn)品硝苯地平緩釋片的價(jià)格同樣出現(xiàn)了巨大下跌。以100片/瓶、30mg的硝苯地平緩釋片為例，2020年7月到2023年10月的批發(fā)價(jià)格從每片0.28美元下降至目前的0.08美元，價(jià)格降幅達(dá)71%。

注：數(shù)據(jù)來自全美平均藥品采購成本（National Average Drug Acquisition Cost）統(tǒng)計(jì)。另一款90 mg、100片裝的硝苯地平緩釋片批發(fā)價(jià)格則從0.5美元/片下跌至0.25美元/片，降幅50%。

注：數(shù)據(jù)來自全美平均藥品采購成本（National Average Drug Acquisition Cost）統(tǒng)計(jì)。

口服避孕藥方面，聯(lián)亞藥業(yè)生產(chǎn)、由Ingenus在美國銷售的口服避孕藥Norethindrone Acetate Tablets價(jià)格同樣出現(xiàn)了雪崩。該產(chǎn)品2019年8月上市銷售，2020至今，其批發(fā)價(jià)格從0.97美元/片下降至0.29美元/片，降幅70%。

注：數(shù)據(jù)來自全美平均藥品采購成本（National Average Drug Acquisition Cost）統(tǒng)計(jì)。海豚財(cái)經(jīng)發(fā)現(xiàn)，聯(lián)亞藥業(yè)不止上市數(shù)年的仿制藥出現(xiàn)了大幅降價(jià)，連部分新上市不久的仿制藥也降價(jià)兇猛。例如，由聯(lián)亞藥業(yè)注冊(cè)并生產(chǎn)Ingenus銷售的Her Style單片裝緊急避孕藥，該藥品2022年11月底上市，全美平均藥品采購成本（National Average Drug Acquisition Cost）統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2023年3月-2023年10月，僅僅半年時(shí)間，Her Style緊急避孕藥單片裝批發(fā)價(jià)格從每片9.28美元快速下降至目前的6.56美元，降幅29.3%。

注：數(shù)據(jù)來自全美平均藥品采購成本（National Average Drug Acquisition Cost）統(tǒng)計(jì)。

聯(lián)亞藥業(yè)新老創(chuàng)新藥不斷降價(jià)充分說明，美國仿制藥市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，聯(lián)亞藥業(yè)為了保持市場(chǎng)份額，只能以價(jià)換量。反映在財(cái)報(bào)上，則是聯(lián)亞藥業(yè)利潤(rùn)率水平逐步走低。這也直接印證了上交所問詢函中的質(zhì)疑，即聯(lián)亞藥業(yè)的核心產(chǎn)品雖然市占率較高，但背后的秘密并不是依靠其宣傳的“較高的技術(shù)壁壘”，而是在于低價(jià)傾銷。這一點(diǎn)恰恰是聯(lián)亞藥業(yè)在招股書中試圖隱藏的真相。

注：除特別注明外，文中引用數(shù)據(jù)及圖表均來自發(fā)行人上市招股書等公開資料。

來源：海豚財(cái)經(jīng)