MLF到期之后，央行采取了“縮量不縮價(jià)”的措施。2月MLF到期量為5000億元，央行2月25日續(xù)作3000億元，相當(dāng)于2月MLF縮量2000億元。

同時(shí)2月25日有4892億元逆回購(gòu)到期，央行還進(jìn)行3185億元7天期逆回購(gòu)操作。雖然釋放了部分流動(dòng)性，不過(guò)整體仍呈現(xiàn)偏緊態(tài)勢(shì)，因此近期各類主要市場(chǎng)利率普遍走高，1年期商業(yè)銀行（AAA級(jí)）同業(yè)存單到期收益率正在向MLF操作利率靠攏，長(zhǎng)短期倒掛現(xiàn)象加深。

MLF縮量平價(jià)續(xù)作符合預(yù)期

據(jù)中國(guó)人民銀行網(wǎng)站消息，為保持銀行體系流動(dòng)性充裕，2025年2月25日，人民銀行開展3000億元中期借貸便利(MLF)操作，期限1年，最高投標(biāo)利率2.20%，最低投標(biāo)利率1.80%，中標(biāo)利率2.00%。操作后，中期借貸便利余額為40940億元。

與1月份中期借貸便利開展情況相比，利率維持不變。

同日，央行公告，為保持銀行體系流動(dòng)性充裕，以固定利率、數(shù)量招標(biāo)方式開展了3185億元7天期逆回購(gòu)操作，操作利率為1.5%。Wind數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)日4892億元逆回購(gòu)到期，據(jù)此計(jì)算，單日凈回籠1707億元。

東方金誠(chéng)首席宏觀分析師王青對(duì)記者表示，2025年2月MLF到期量為5000億元，2月25日續(xù)作3000億元，相當(dāng)于2月MLF縮量2000億元。不過(guò)，考慮到央行已在2025年1月開展17000億元買斷式逆回購(gòu)操作，相當(dāng)于為應(yīng)對(duì)2025年2月MLF大額到期，已提前釋放了大規(guī)模中期流動(dòng)性。實(shí)際上，這是2024年10月以來(lái)的基本操作模式，即通過(guò)開展大額買斷式逆回購(gòu)，持續(xù)替換MLF，淡化MLF操作利率的政策利率色彩。這也意味著盡管2024年10月以來(lái)MLF持續(xù)縮量，但央行并未縮減中期流動(dòng)性投放。

王青提到，年初以來(lái)政策利率(央行7天期逆回購(gòu)利率)保持不變，近期各類主要市場(chǎng)利率普遍走高，其中1年期商業(yè)銀行(AAA級(jí))同業(yè)存單到期收益率正在向MLF操作利率靠攏，10年期國(guó)債收益率也有明顯上行，DR007則延續(xù)1月以來(lái)的較高水平，2月MLF操作利率保持不變符合市場(chǎng)普遍預(yù)期。

“年初以來(lái)央行保持政策定力，總體收緊流動(dòng)性，MLF縮量平價(jià)續(xù)做符合預(yù)期。”中國(guó)民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬在接受記者采訪時(shí)表示。

溫彬認(rèn)為，年初以來(lái)，在外部不確定性上升、內(nèi)部政策效果觀察期、整體政策空間有所約束（穩(wěn)匯率、穩(wěn)息差、防風(fēng)險(xiǎn)）環(huán)境下，在適度寬松的總基調(diào)下，央行提出“擇機(jī)調(diào)整優(yōu)化政策力度和節(jié)奏”，貨幣調(diào)控“相機(jī)抉擇”特征更加突出，兼顧經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通脹回升、匯率穩(wěn)定和金融穩(wěn)定多目標(biāo)平衡。在此方向下，當(dāng)前央行政策主要聚焦穩(wěn)匯率、防利率風(fēng)險(xiǎn)、防空轉(zhuǎn)目標(biāo)，維持資金緊平衡態(tài)度，在公開市場(chǎng)也以回籠流動(dòng)性為主，促使債市利率和市場(chǎng)曲線向合理水平回歸。同時(shí)，基本面逐漸呈現(xiàn)筑底趨勢(shì)，也使得貨幣短期寬松的必要性、可能性下降，政策利率延續(xù)持穩(wěn)，降息時(shí)點(diǎn)或后置。為此，本月MLF延續(xù)縮量平價(jià)續(xù)做，也符合市場(chǎng)預(yù)期。

也有觀點(diǎn)認(rèn)為，央行通過(guò)精準(zhǔn)調(diào)控MLF操作規(guī)模，目的是確保市場(chǎng)流動(dòng)性處于合理水平。排排網(wǎng)財(cái)富研究員卜益力對(duì)記者坦言，此前央行在1月份已經(jīng)通過(guò)MLF操作釋放了一定的流動(dòng)性，市場(chǎng)流動(dòng)性較為充裕，為了避免過(guò)度投放流動(dòng)性導(dǎo)致資金在金融機(jī)構(gòu)間空轉(zhuǎn)和防范中小銀行配債風(fēng)險(xiǎn)（或銀行息差水平），本次投放采取小幅縮量的方式。

降息窗口何時(shí)打開？

近期資金面呈現(xiàn)偏緊的狀態(tài)。

目前同業(yè)存單利率攀升至數(shù)月高位，AAA評(píng)級(jí)1年期同業(yè)存單利率2月24日升至1.99%，為去年10月以來(lái)的最高水平，AAA評(píng)級(jí)3個(gè)月同業(yè)存單利率觸及2.05%，為去年4月以來(lái)最高水平。同時(shí)，10年期國(guó)債收益率也有明顯上行，DR007則延續(xù)1月以來(lái)的較高水平，截至發(fā)稿，DR001加權(quán)平均利率報(bào)1.8706%，DR007報(bào)2.2137%。

華福固收分析師徐亮認(rèn)為，一方面雖然近期匯率壓力有所下降但并未完全消退，央行穩(wěn)匯率訴求仍在；另一方面，債市前期定價(jià)了過(guò)多的寬松預(yù)期，并且2024年央行多次對(duì)長(zhǎng)債利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)期管理但效果不佳，可以認(rèn)為此次資金面的狀態(tài)也是央行預(yù)期管理的手段。

上海銀行間同業(yè)拆放利率也出現(xiàn)了倒掛，其中一周品種的最新利率為2.128%，2月25日上漲18.7BP，兩周品種的利率為2.173%，但是一個(gè)月品種的年化利率在2%下方，為1.792%，長(zhǎng)短倒掛的情況加深。

“短高長(zhǎng)低”的局面，讓市場(chǎng)揣測(cè)未來(lái)央行是否會(huì)采取繼續(xù)寬松的貨幣政策。開源證券固定收益首席分析師陳曦對(duì)此保持了謹(jǐn)慎的觀點(diǎn)，他表示，政策階段性密集出臺(tái)之后，政策會(huì)進(jìn)入觀察期。后續(xù)央行降息取決于“政策落地之后的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)”。后續(xù)會(huì)不會(huì)選擇降息，要看兩種情況，如果后續(xù)經(jīng)濟(jì)向好，央行或不會(huì)選擇降息；如果后續(xù)經(jīng)濟(jì)重新向下，央行或擇機(jī)選擇降息?？紤]到當(dāng)前經(jīng)濟(jì)已經(jīng)持續(xù)處于擴(kuò)張區(qū)間，央行直接降息的必要性不高，央行或更傾向于繼續(xù)觀察政策效果再相機(jī)擇機(jī)。

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明表示，兩會(huì)及政府工作報(bào)告中對(duì)貨幣政策或?qū)⒀永m(xù)“適度寬松”的基調(diào)，但考慮近期穩(wěn)匯率及防風(fēng)險(xiǎn)訴求下的緊資金狀況，以及在CPI、信貸等數(shù)據(jù)超預(yù)期顯示基本面修復(fù)的背景下，短期內(nèi)或難迎來(lái)降準(zhǔn)降息等總量寬貨幣操作，其落地時(shí)點(diǎn)可能會(huì)在3月底至二季度。

王青認(rèn)為，當(dāng)前MLF余額仍然較高，未來(lái)以買斷式逆回購(gòu)替換MLF過(guò)程還會(huì)持續(xù)；綜合當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)、外部經(jīng)貿(mào)環(huán)境變化，以及整體物價(jià)走勢(shì)，判斷一季度末前后降息窗口有可能打開，屆時(shí)MLF操作利率也將跟進(jìn)下調(diào)。

招聯(lián)首席研究員董希淼的判斷是，在人民幣匯率趨穩(wěn)之后，下一階段降低存款準(zhǔn)備金率的必要性和可能性仍然存在。降準(zhǔn)除了向市場(chǎng)釋放長(zhǎng)期流動(dòng)性之外，還將降低金融機(jī)構(gòu)資金成本，推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)保持息差基本穩(wěn)定，促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本穩(wěn)中有降。

“我國(guó)金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率為6.6%，但部分農(nóng)村中小金融機(jī)構(gòu)存在5%‘隱性下限’。預(yù)計(jì)央行將進(jìn)一步完善存款準(zhǔn)備金制度，這一下限或被打破，存款準(zhǔn)備金工具的政策調(diào)控功能將得到更充分發(fā)揮?！倍ｍ抵赋?。

光大證券首席固定收益分析師張旭也表示，隱性下限的存在保障了人民銀行在流動(dòng)性調(diào)節(jié)方面的主動(dòng)權(quán)，但5%這個(gè)數(shù)值也不是絕對(duì)不能突破的，特別是在貨幣信貸增長(zhǎng)已由供給約束轉(zhuǎn)為需求約束的當(dāng)前，中國(guó)人民銀行在大多數(shù)時(shí)段中都是在充分滿足金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性需求，此外也可以通過(guò)不續(xù)作逆回購(gòu)和MLF等工具回收流動(dòng)性。（記者 葉麥穗）

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