為什么必須要看宏觀——宏觀經(jīng)濟(jì)是第一賽道

彼得·林奇曾經(jīng)這么說(shuō)，如果你花十分鐘研究宏觀，那你就浪費(fèi)了十分鐘。這可能代表了相當(dāng)?shù)囊徊糠秩说目捶āｔ~不會(huì)感謝水，是因?yàn)橐恢鄙钤谒?。但是我們知道，小池塘里面養(yǎng)不出鯨魚，只能生出泥鰍。

同樣，投資離不開大的時(shí)代背景，長(zhǎng)長(zhǎng)的坡、厚厚的雪，持之以恒就能把財(cái)富的雪球越滾越大，但這種場(chǎng)景是非常稀缺的。想一下我們熟悉的投資大師，除了日本的孫正義，還有一個(gè)歐洲股神安東尼·波頓（晚年折戟香港市場(chǎng)）。其他的基本都是來(lái)自美國(guó)，利佛摩爾、格雷厄姆、巴菲特、芒格、彼得林奇、達(dá)利奧……群星閃耀，數(shù)不勝數(shù)，是美國(guó)百年來(lái)的經(jīng)濟(jì)繁榮和持續(xù)牛市成就了一代代投資宗師，他們是時(shí)代造就的英雄，而不是他們成就了時(shí)代。近幾年中國(guó)的可封神的投資大師開始出現(xiàn)，段永平、李錄、張磊等，同樣離不開四十年來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)高速發(fā)展和資本市場(chǎng)的繁榮。所謂時(shí)勢(shì)造英雄，在資本市場(chǎng)同樣適用。

巴菲特有句名言，“沒有任何一個(gè)人可以依靠做空自己的祖國(guó)而賺錢”，這句話我想索羅斯是一定會(huì)堅(jiān)決反對(duì)的。喬治·索羅斯生于1930年，匈牙利猶太人，二戰(zhàn)期間，索羅斯的祖國(guó)匈牙利被納粹占領(lǐng)，索羅斯于1947年逃離祖國(guó)，先遷居到英國(guó)，后在美國(guó)定居，如果沒有逃離，索羅斯斷難成為一代投資大師。

回顧一下美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)的情況，1974年美國(guó)納斯達(dá)克指數(shù)最低點(diǎn)為54.87點(diǎn)，截至2020年9月14日，為11056.65點(diǎn)，大致是兩百倍。再看一下近十年的情況，2009年12月31日納斯達(dá)克指數(shù)收盤為2269.15，十年上漲五倍。巴菲特說(shuō)，“我不關(guān)心宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)”、“我們根本就不聽或不讀那些涉及宏觀經(jīng)濟(jì)因素的預(yù)估。在通常的投資咨詢會(huì)上，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們會(huì)做出對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的描述，然后以那為基礎(chǔ)展開咨詢活動(dòng)。在我們看來(lái)，那樣做是毫無(wú)道理的?！卑头铺乜隙ㄊ菍?duì)的，他怎么可能錯(cuò)呢，偉大的投資實(shí)踐證明他是對(duì)的。但我們一定要把鏡頭再拉遠(yuǎn)一點(diǎn)，看到他所處的大的時(shí)代背景。

我們把鏡頭調(diào)近，看一下我們一衣帶水的鄰居日本，1989年12月29號(hào)這天，日經(jīng)指數(shù)最高點(diǎn)是38957點(diǎn)，當(dāng)時(shí)日本剛剛經(jīng)歷了工業(yè)化的繁榮，現(xiàn)在是多少呢，剛打開萬(wàn)德看了下，是24000點(diǎn)左右，31年了還不到最高點(diǎn)的三分之二，31年差不多是一代人了，如果你不幸在這段時(shí)間的日本從事投資工作，并且還牛哄哄地不看宏觀經(jīng)濟(jì)，估計(jì)早就出局了。

身邊有幾位小伙伴，都是一起多年的同事，投資業(yè)績(jī)非常優(yōu)秀，管理著百億以上的基金，大家經(jīng)常一起討論投資的問(wèn)題，這幾位老弟的開場(chǎng)白差不多，大致是，“兄弟我是不懂宏觀經(jīng)濟(jì)的，今天談?wù)効春玫膸讉€(gè)方向……”此時(shí)周圍的幾位經(jīng)濟(jì)學(xué)博士常常會(huì)微微的笑一笑。時(shí)光荏苒，幾年下來(lái)，這幾位兄弟愈戰(zhàn)愈勇，已經(jīng)是基金業(yè)最一線的明星基金經(jīng)理了。這里絲毫沒有調(diào)侃經(jīng)濟(jì)學(xué)博士的意思，這幾位經(jīng)濟(jì)學(xué)博士多年以來(lái)宏觀策略戰(zhàn)法已是爐火純青。

從花瓶到重器

現(xiàn)在在黨中央、國(guó)務(wù)院召集的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)座談會(huì)上，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)證券公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家的身影，這在20年前是不敢想象的。背后的原因是中國(guó)資本市場(chǎng)的快速發(fā)展，股票市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的地位越來(lái)越重要，證券行業(yè)的宏觀經(jīng)濟(jì)研究水平也在迅速提高。

1996年剛進(jìn)入證券公司的時(shí)候，同期的幾位博士是被領(lǐng)導(dǎo)作為花瓶引進(jìn)公司的。當(dāng)時(shí)的中國(guó)股票市場(chǎng)還處于草莽階段，投資研究工作尚不專業(yè)。山東的領(lǐng)導(dǎo)是有魄力的，一下引進(jìn)了幾名博士，但在怎么發(fā)揮作用這個(gè)問(wèn)題上思路尚不清晰。有一個(gè)偶然的機(jī)會(huì)，小伙伴在總辦會(huì)議紀(jì)要上發(fā)現(xiàn)了這樣一句話，總經(jīng)理說(shuō)：“先搞幾個(gè)博士，當(dāng)花瓶放著”。

當(dāng)時(shí)業(yè)內(nèi)比較激進(jìn)的君安證券，建立了強(qiáng)大的證券研究所，我們專門到深圳去調(diào)研，見到了投資部的總經(jīng)理葉友良，一位傳奇式的人物，不到三十歲的時(shí)候就擔(dān)任了山東證券公司的總經(jīng)理。說(shuō)到這里，不得不說(shuō)宏觀經(jīng)濟(jì)研究還是很重要的，因?yàn)楫?dāng)年君安和山東證券合作之失敗就是源于327國(guó)債期貨的巨虧，這個(gè)不便細(xì)說(shuō)了。葉總是一位非常儒雅的領(lǐng)導(dǎo)，對(duì)于我們的研究方法、體系提出了很好的建議，但聽得出來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)研究沒多大用。后來(lái)的宏觀研究的定位就是為政府做財(cái)務(wù)顧問(wèn)了，做政府的智囊團(tuán)。當(dāng)時(shí)曾經(jīng)組織過(guò)一個(gè)研討會(huì)，主題為：“大力發(fā)展資本市場(chǎng)，促進(jìn)山東經(jīng)濟(jì)發(fā)展”，直到現(xiàn)在，中泰證券仍有幾位研究員定期不定期的為省政府提供證券市場(chǎng)發(fā)展的建議報(bào)告。

真正推動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)研究的力量是社會(huì)的需求，1998年中國(guó)公募基金行業(yè)開始發(fā)展，機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入快速發(fā)展的黃金期。公募基金自誕生之初就引進(jìn)了國(guó)外最先進(jìn)的投資理念、投資體系、研究方法，在當(dāng)時(shí)的證券市場(chǎng)環(huán)境中，顯得有些另類。“基金黑幕”事件的出現(xiàn)，成為一個(gè)重要的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，這促進(jìn)了基金行業(yè)投資的規(guī)范化。當(dāng)時(shí)的中金公司非常重視宏觀研究，許博士帶領(lǐng)的宏觀團(tuán)隊(duì)多次獲得新財(cái)富第一名，其規(guī)范的經(jīng)濟(jì)學(xué)研究范式、國(guó)際視野提升了整個(gè)行業(yè)的宏觀經(jīng)濟(jì)研究水平，但本土證券公司實(shí)力相對(duì)較弱，并且宏觀經(jīng)濟(jì)研究還處于自說(shuō)自話階段，與股票市場(chǎng)研究、行業(yè)研究是脫節(jié)的。2004年的宏觀調(diào)控是一個(gè)重大的節(jié)點(diǎn)，2004年春節(jié)剛過(guò)，國(guó)務(wù)院便召開了電視電話會(huì)議，要求嚴(yán)格控制部分行業(yè)過(guò)度投資，明確指出了鋼鐵、水泥、電解鋁行業(yè)。2003年表現(xiàn)非常好的周期性行業(yè)股票出現(xiàn)暴跌，公募基金行業(yè)對(duì)此顯然是沒有足夠的重視，我們研究部專門寫了一篇點(diǎn)評(píng)報(bào)告，提示了周期性行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，但客觀來(lái)說(shuō)，因?yàn)楫?dāng)時(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于高速發(fā)展期，對(duì)于這些周期性行業(yè)究竟會(huì)產(chǎn)生多大影響心中并不太篤定，沒有切身體會(huì)過(guò)，雖然當(dāng)時(shí)研究部免責(zé)了，但有基金經(jīng)理因業(yè)績(jī)不佳而下課，現(xiàn)在想起來(lái)挺對(duì)不起當(dāng)時(shí)的基金經(jīng)理的，大家確實(shí)都沒有經(jīng)驗(yàn)。此時(shí)各證券公司都加強(qiáng)了宏觀經(jīng)濟(jì)的研究，特別是本土證券公司，幾位現(xiàn)在的宏觀大佬橫空出世。

現(xiàn)在機(jī)構(gòu)投資者的隊(duì)伍已經(jīng)壯大了很多，管理規(guī)模巨大，對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)研究的需求也是多樣化，宏觀研究更加專業(yè)、精細(xì)。券商的宏觀研究團(tuán)隊(duì)一般會(huì)有5~6人，龍頭券商必有宏觀大佬坐鎮(zhèn)，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家的研究水準(zhǔn)基本代表著研究所的高度。宏觀經(jīng)濟(jì)研究已經(jīng)登堂入室，上可獻(xiàn)策于朝堂，下可影響萬(wàn)億機(jī)構(gòu)投資者。中小券商沒有實(shí)力請(qǐng)大牌宏觀研究員的，在年度策略會(huì)上，也必定要請(qǐng)一兩位大牌經(jīng)濟(jì)學(xué)家來(lái)坐鎮(zhèn)，大有過(guò)春節(jié)有錢沒錢都要吃一頓餃子的感覺。國(guó)研中心、社科院、高校的研究人員開始出入于各種券商的策略會(huì)，“舊時(shí)王謝堂前燕，飛入尋常百姓家”，宏觀經(jīng)濟(jì)研究從象牙塔走向了實(shí)踐，是中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展大大提升了宏觀經(jīng)濟(jì)研究的地位，而宏觀經(jīng)濟(jì)研究對(duì)于資本市場(chǎng)有效程度的提升也起了非常重要的作用，資本市場(chǎng)對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的風(fēng)吹草動(dòng)會(huì)表現(xiàn)出強(qiáng)烈的敏感性，這是巨大的進(jìn)步。

宏觀需要有大格局——你的手中不能只有一把“錘子”

宏觀經(jīng)濟(jì)研究的目的是通過(guò)預(yù)測(cè)和分析經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，判斷經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)能及所處不同周期階段。宏觀研究是研究行當(dāng)中技術(shù)含量比較高的，起步門檻是博士。要做好宏觀經(jīng)濟(jì)研究是不容易的，宋朝大詩(shī)人陸游在傳授寫詩(shī)的經(jīng)驗(yàn)時(shí)，提到”汝果欲學(xué)詩(shī)，工夫在詩(shī)外”，意思是學(xué)習(xí)做詩(shī)，不能就詩(shī)學(xué)詩(shī)，而應(yīng)把工夫下在掌握淵博的知識(shí)、參加社會(huì)實(shí)踐上。根據(jù)這些年對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的研究、觀察，我認(rèn)為下列五個(gè)方面對(duì)于做好宏觀經(jīng)濟(jì)研究是有幫助的。

首先，掌握多學(xué)科專業(yè)知識(shí)，構(gòu)建完整的宏觀研究分析體系，避免在分析體系層面就出現(xiàn)盲點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)就像一個(gè)復(fù)雜的生態(tài)系統(tǒng)，影響它的因素太多，很難得出精確的結(jié)論。每一門專業(yè)是研究宏觀經(jīng)濟(jì)的一個(gè)視角，而要研究清楚宏觀經(jīng)濟(jì)需要多視角、多維度，因此研究人員的知識(shí)越淵博，越容易看清楚問(wèn)題。這就要求做宏觀經(jīng)濟(jì)研究所要掌握的專業(yè)知識(shí)較多，對(duì)應(yīng)著相當(dāng)多的門類。從經(jīng)濟(jì)學(xué)研究本身而言，我想大致有三方面：宏觀經(jīng)濟(jì)總量的研究，包括亞當(dāng)斯密的《國(guó)富論》、大衛(wèi)李嘉圖的《政治經(jīng)濟(jì)學(xué)及賦稅原理》，宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)、經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)學(xué)、財(cái)政學(xué)、貨幣銀行學(xué)、國(guó)際貿(mào)易等經(jīng)濟(jì)學(xué)理論知識(shí)；結(jié)構(gòu)研究方面，包括產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與變遷的，如發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)、各部門經(jīng)濟(jì)學(xué)等；研究區(qū)域布局的學(xué)科，區(qū)位理論、區(qū)域經(jīng)濟(jì)學(xué)等；此外，研究經(jīng)濟(jì)周期的相關(guān)理論，馬克思的《資本論》要通讀一遍吧，凱恩斯的《就業(yè)、利息、貨幣通論》、弗里德曼的貨幣需求理論、盧卡斯的《經(jīng)濟(jì)周期理論研究》等等，這里不一一列舉了，對(duì)于周期的研究我們?cè)谇懊娴碾S筆中曾做過(guò)分析，在此不贅述了。還有一個(gè)非常麻煩的是，不像自然科學(xué)，很多問(wèn)題是有標(biāo)準(zhǔn)答案的，經(jīng)濟(jì)學(xué)沒有，幾乎每一個(gè)核心問(wèn)題都會(huì)有不同的學(xué)派，還要在學(xué)派之間比較來(lái)比較去，也許某一天突然發(fā)現(xiàn)，他們就是說(shuō)了同一個(gè)事情，只不過(guò)假設(shè)不同而已。多讀書吧，讀書所汲取的知識(shí)營(yíng)養(yǎng)，會(huì)潤(rùn)物細(xì)無(wú)聲的滲入你的大腦、血液、思想、言行，腹有詩(shī)書氣自華，孟子說(shuō)“吾善養(yǎng)吾浩然之氣”。

其次，讀萬(wàn)卷書、走萬(wàn)里路、交八方友。與自然科學(xué)不同，經(jīng)濟(jì)學(xué)是解釋大概率情況下的問(wèn)題的，這就意味著能有個(gè)60-70%的解釋度就很好了，并且很多的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論有不少的假設(shè)條件，所以經(jīng)濟(jì)學(xué)研究切忌教條主義、本本主義?，F(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)學(xué)體系多數(shù)是西方的體系，西方的經(jīng)濟(jì)體系是成熟經(jīng)濟(jì)體，與中國(guó)的國(guó)情差異很大，對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的適用性必然打了折扣。要真正理解中國(guó)經(jīng)濟(jì)，要靠自己的眼睛去看，靠自己的耳朵去聽，靠自己的腳去走。走萬(wàn)里路是講了調(diào)研的問(wèn)題，重視調(diào)研，西方經(jīng)濟(jì)學(xué)是研究資源配置的學(xué)問(wèn)，所以對(duì)于量化很重視，經(jīng)濟(jì)學(xué)專業(yè)的學(xué)生掌握著非常好的量化分析手段。而中國(guó)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論是把經(jīng)濟(jì)作為一門實(shí)務(wù)來(lái)看的，“經(jīng)世濟(jì)民”，注重對(duì)現(xiàn)實(shí)問(wèn)題的研究，所以對(duì)調(diào)查研究非常重視。毛澤東提出“沒有調(diào)查就沒有發(fā)言權(quán)”，著名的《湖南農(nóng)民運(yùn)動(dòng)考察報(bào)告》，是毛主席親身考察了農(nóng)民運(yùn)動(dòng)的實(shí)踐所總結(jié)出來(lái)的。列寧在《論策略書》一文中寫道：“現(xiàn)在必須弄清一個(gè)不容置辯的真理，就是馬克思主義者必須考慮生動(dòng)的實(shí)際生活，必須考慮現(xiàn)實(shí)的確切事實(shí)，而不應(yīng)當(dāng)抱住昨天的理論不放，因?yàn)檫@種理論和任何理論一樣，至多只能指出基本的和一般的東西，只能大體上概括實(shí)際生活中的復(fù)雜情況?！拔业呐笥眩碚撌腔疑?，而生活之樹是常青的”?；氐街袊?guó)的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，比如消費(fèi)，一線城市、二三線城市、三四線城市、五六線小鎮(zhèn)，這樣多層次的區(qū)域分布，決定了中國(guó)消費(fèi)的韌性。

再次，以史為鑒可以知興替。從世界范圍看，資本市場(chǎng)的產(chǎn)生和發(fā)展是與社會(huì)化大生產(chǎn)緊密相連的。多研究經(jīng)濟(jì)史，有利于提升認(rèn)知水平，這里可以推薦的是劍橋的各國(guó)經(jīng)濟(jì)史。分析百年美國(guó)股市，我們發(fā)現(xiàn)金融史也是一部經(jīng)濟(jì)史和產(chǎn)業(yè)史，這里要推薦《偉大的博弈》，這是一本非常優(yōu)秀的書，以華爾街為主線展示了美國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的全過(guò)程，描寫了美國(guó)如何在兩百多年的時(shí)間里，從一個(gè)殖民地成為世界超級(jí)大國(guó)，華爾街在美國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展過(guò)程中在不同的歷史時(shí)期承擔(dān)了不同的歷史使命。認(rèn)識(shí)中國(guó)自身的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，是需要以歷史的視角去研判的，比如中國(guó)的居民財(cái)富問(wèn)題，為什么在人均國(guó)民收入水平不高的情況下，直覺是中國(guó)人很富有，這種直覺肯定是對(duì)的，不要去懷疑，所需要的是解釋為什么？沒有對(duì)于中國(guó)歷史特別是四十年來(lái)發(fā)展歷史的深刻思考，是不可能得出答案的。這個(gè)問(wèn)題要一直追溯到建國(guó)。1949年新中國(guó)成立，經(jīng)過(guò)了社會(huì)主義改造和社會(huì)主義建設(shè)，到改革開放前，全體居民在資產(chǎn)占有上幾乎是同一起跑線，誰(shuí)都不擁有資產(chǎn)，改革開放四十年，我們從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)走到了社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系，過(guò)去的資產(chǎn)從不計(jì)價(jià)到成為商品，經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展帶來(lái)了資產(chǎn)價(jià)格的大幅上漲，特別是房地產(chǎn)，1998年開始全面推行商品化住房制度，到1998年中，全國(guó)城鎮(zhèn)自有住房比例已經(jīng)超過(guò)50%，部分省市已超過(guò)60%。隨后全國(guó)房?jī)r(jià)基本保持平穩(wěn)，到2004年房?jī)r(jià)開始逐步上漲，隨后進(jìn)入快速上漲期，在房?jī)r(jià)上漲的過(guò)程中，絕大多數(shù)居民都擁有了自己的房子。2018年，城鎮(zhèn)居民人均住房建筑面積39平方米，比1978年增加32.3平方米；農(nóng)村居民人均住房建筑面積47.3平方米，比1978年增加39.2平方米?；緦?shí)現(xiàn)了居者有其屋。如果把中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的過(guò)程比作企業(yè)上市，那么擁有房產(chǎn)就相當(dāng)于拿了原始股，上市后根據(jù)買入股份時(shí)間差異，增值了幾倍到幾十倍不等，股東發(fā)財(cái)了，就是這么簡(jiǎn)單的道理。當(dāng)然任何事情都有特例，如早早離開了這個(gè)企業(yè)，或買了很少的股份，這都是極少數(shù)了，大多數(shù)人從中國(guó)這個(gè)大企業(yè)發(fā)展中獲益了。

第四，登高望遠(yuǎn)，與高手相伴。荀子說(shuō)：“我嘗跂高而望矣，不如登高之博見也”?！秴问洗呵铩ろ樥f(shuō)》：“順風(fēng)而呼，聲不加疾也，際高而望，目不加明也，所因便也”。同樣，宏觀經(jīng)濟(jì)問(wèn)題研究一定要有大局觀，有寬廣的視野。只有擺脫具體細(xì)節(jié)問(wèn)題的羈絆，站在歷史的高度，才能總覽宏觀經(jīng)濟(jì)之全貌?？鬃诱f(shuō)：“君子坦蕩蕩,小人長(zhǎng)戚戚”，說(shuō)的是修身，君子心胸開闊，故心態(tài)行為坦蕩，小人太計(jì)較于小事，故終日憂愁。引申到經(jīng)濟(jì)研究上，太關(guān)注細(xì)節(jié)，容易被細(xì)節(jié)影響大局的判斷，太關(guān)注短期會(huì)影響對(duì)長(zhǎng)期的判斷。跟蹤、解讀政策是基本功，中國(guó)中央政府對(duì)于經(jīng)濟(jì)的調(diào)控能力是很強(qiáng)的，對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)中央政治局會(huì)議、國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議和各部委的會(huì)議，幾個(gè)重要的會(huì)議，如每年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，基本為下一年經(jīng)濟(jì)定調(diào)。而研究海外經(jīng)濟(jì)，央行的貨幣政策是重要跟蹤方向，比如美聯(lián)儲(chǔ)的各種會(huì)議。我從高中時(shí)代，養(yǎng)成了看報(bào)紙的習(xí)慣，三份報(bào)紙《人民日?qǐng)?bào)》、《參考消息》、《經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》，這個(gè)習(xí)慣一直保留著，雖然進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，看紙質(zhì)媒體的人越來(lái)越少了，但打開報(bào)紙，靜心閱讀，仔細(xì)思考的感覺是不同的。每個(gè)人的精力是有限的，視角難免出現(xiàn)盲點(diǎn)，所以一群高手的經(jīng)常切磋是必需，三人行必有吾師，別人不經(jīng)意的一個(gè)觀點(diǎn)，有可能令我獲益終生。

最后，培養(yǎng)獨(dú)立思考的能力，力爭(zhēng)獲得研究的復(fù)利。曾子曰：“吾日三省吾身—為人謀而不忠乎？與朋友交而不信乎？傳不習(xí)乎？”，應(yīng)用在宏觀經(jīng)濟(jì)的研究上，也是每日三問(wèn)：“經(jīng)濟(jì)增速快不快啊，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)好不好啊，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)大不大?。俊?，就是說(shuō)要經(jīng)常對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的大的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)進(jìn)行思考。質(zhì)疑是獨(dú)立思考的開始，從個(gè)人的認(rèn)知過(guò)程來(lái)看，人首先要學(xué)習(xí)，全面吸收一些知識(shí)，當(dāng)知識(shí)框架體系建立起來(lái)后，就要開始獨(dú)立思考了，首先對(duì)于新的觀點(diǎn)要敢于質(zhì)疑，質(zhì)疑后就是開始論證，檢視邏輯，對(duì)照自己的邏輯體系逐步培養(yǎng)判斷力。另外一種情況是，《孟子·離婁上》中說(shuō)的“行有不得，反求諸己?！碑?dāng)我們對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)的假設(shè)與現(xiàn)實(shí)狀況不相符合時(shí)，要迅速反思自己是否認(rèn)知上有問(wèn)題。這樣經(jīng)過(guò)不斷的反思、思想加工，我們對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì)框架逐漸完善，對(duì)于一些問(wèn)題逐步形成自己的觀點(diǎn)，日積月累，終會(huì)培養(yǎng)出極高的思考力。

宏觀研究的分析框架——宏觀三問(wèn)基礎(chǔ)上的宏觀引領(lǐng)行業(yè)，行業(yè)印證宏觀

前面講了很多，做個(gè)宏觀研究員好難啊，沒有個(gè)十年寒窗苦讀、十年實(shí)踐歷練，哪看得明白宏觀經(jīng)濟(jì)啊。一個(gè)小小問(wèn)題的研究突破，都可以獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)啊。

宏觀研究很高大上，因?yàn)殡x我們遠(yuǎn)；宏觀研究很難，因?yàn)樗枰R(shí)多；宏觀經(jīng)濟(jì)測(cè)不準(zhǔn)，因?yàn)樽兓?。但是，醒一醒，我們就是做投資的，我們很俗。從投資決策的角度，我們一定要拎得出決策點(diǎn)，所有宏觀經(jīng)濟(jì)研究都是為投資決策服務(wù)的。根據(jù)多年投資的實(shí)踐，從投資角度來(lái)看，宏觀經(jīng)濟(jì)研究所需要回答的就是六個(gè)字：增速、結(jié)構(gòu)、波動(dòng)。再?gòu)?fù)雜點(diǎn)就是：經(jīng)濟(jì)增速快不快、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)好不好、經(jīng)濟(jì)波動(dòng)大不大。這就是我們常說(shuō)的宏觀三問(wèn)，這也是我們宏觀研究的主要框架，宏觀引領(lǐng)行業(yè)，行業(yè)印證宏觀，從而將宏觀與投資有機(jī)結(jié)合起來(lái)。

宏觀第一問(wèn)，增速。經(jīng)濟(jì)學(xué)家的主要精力是用于經(jīng)濟(jì)總量研究的，通過(guò)預(yù)測(cè)和分析主要經(jīng)濟(jì)總量指標(biāo)，判斷經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)能和所處不同經(jīng)濟(jì)周期區(qū)間。他們所用的工具一般是宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的經(jīng)典模型，如國(guó)民收入模型、IS-LM模型、總供給總需求模型、蒙代爾-弗萊明模型等。按照經(jīng)典的經(jīng)濟(jì)模型，從供給角度看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要由三個(gè)因素決定，即全要素生產(chǎn)率、要素投入（人口、資本等）及組織方式。一般來(lái)說(shuō)，宏觀分析的預(yù)測(cè)更具前瞻性，由于傳導(dǎo)機(jī)制和時(shí)滯因素，中觀和微觀層面會(huì)滯后一些，由于中觀層面各行業(yè)之間具備上下游關(guān)系，能更真實(shí)的反應(yīng)實(shí)際情況。宏觀預(yù)測(cè)多是基于宏觀經(jīng)濟(jì)的邏輯以及總量模型進(jìn)行的，偏理論，而中觀及微觀層面所觀察到的數(shù)據(jù)是現(xiàn)實(shí)的，實(shí)際發(fā)生的，更準(zhǔn)確。并且由于行業(yè)之間的邏輯關(guān)系，有些行業(yè)是先行的，所以對(duì)微觀、中觀層面的跟蹤與研究有利于印證宏觀研究的觀點(diǎn)。

宏觀第二問(wèn)，結(jié)構(gòu)。我們知道從GDP的構(gòu)成來(lái)看，按照支出法，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值指一個(gè)國(guó)家(或地區(qū))所有常住單位在一定時(shí)期內(nèi)用于最終消費(fèi)、資本形成總額、政府支出以及貨物和服務(wù)的凈出口總額，它反映本期生產(chǎn)的國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的使用及構(gòu)成。實(shí)際上各個(gè)指標(biāo)之間是有先后邏輯順序的，根據(jù)《我在高盛的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)法》的作者約瑟夫·H·埃利斯提出的精彩觀點(diǎn)：收入驅(qū)動(dòng)消費(fèi)，消費(fèi)驅(qū)動(dòng)生產(chǎn)，生產(chǎn)驅(qū)動(dòng)資本開支，資本開支驅(qū)動(dòng)就業(yè)。因此在宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)的鏈條中，收入是先行指標(biāo)，消費(fèi)是并行指標(biāo)，就業(yè)率（失業(yè)率）是滯后指標(biāo)。

按照支出法，我們知道了消費(fèi)、投資、進(jìn)出口對(duì)應(yīng)的發(fā)展情況，可以再進(jìn)一步細(xì)分進(jìn)行研究。根據(jù)支出法的構(gòu)成，我們可以對(duì)于消費(fèi)、投資、進(jìn)出口做進(jìn)一步的細(xì)分，下一層面的研究我們就可以進(jìn)入行業(yè)了，按照官方發(fā)布的管理型行業(yè)分類，我們很難去一一對(duì)應(yīng)，建議采用GICS行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，包括能源、原材料、工業(yè)、可選消費(fèi)、大眾消費(fèi)、健康護(hù)理、金融、電訊、信息技術(shù)、公用事業(yè)。這樣我們就把宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)和行業(yè)指標(biāo)有機(jī)的結(jié)合了起來(lái)。

錢納里從經(jīng)濟(jì)發(fā)展的長(zhǎng)期過(guò)程中考察了制造業(yè)內(nèi)部各產(chǎn)業(yè)部門的地位和作用的變動(dòng)，揭示制造業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換的原因，他將經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段分為不發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)階段、工業(yè)化初期階段、工業(yè)化中期階段、工業(yè)化后期階段、后工業(yè)化社會(huì)、現(xiàn)代化社會(huì)。每一發(fā)展階段，主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)都有一定的規(guī)律。這意味著在不同的發(fā)展階段宏觀經(jīng)濟(jì)增速、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)波動(dòng)特征是有一定規(guī)律的。從上面的分析，我們可以看出宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)與行業(yè)之間，各行業(yè)之間存在著內(nèi)在的自洽邏輯，科學(xué)的判斷應(yīng)該是順理成章的，而不是存在重大的內(nèi)部邏輯矛盾。

宏觀第三問(wèn)，波動(dòng)。這里我們不展開了，留待以后的隨筆繼續(xù)闡述。

為了將宏觀與行業(yè)有機(jī)結(jié)合起來(lái)，在銀河基金期間我們就在組織方式上做了較大創(chuàng)新，就是宏觀策略小組的組員除了宏觀研究員外，還包括消費(fèi)、周期、科技研究小組的組長(zhǎng)。通過(guò)這樣的組織方式來(lái)保證宏觀判斷與行業(yè)跟蹤的不斷比對(duì)，宏觀研究員和行業(yè)研究員都可以從更多維度思考自己的問(wèn)題，盡量避免出現(xiàn)思維盲點(diǎn)。宏觀引領(lǐng)行業(yè)、行業(yè)印證宏觀，是我自己提出來(lái)的，略顯土氣，但很實(shí)用，在銀河基金的實(shí)踐是一個(gè)水到渠成的過(guò)程。許多基金公司的研究力量整合的并不好，研究員各自為戰(zhàn)，沒有形成合力，很難形成宏觀與中觀層面的研究積累。這一點(diǎn)在深圳的基金公司表現(xiàn)比較明顯。

產(chǎn)業(yè)鏈研究是重要的手段，產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)且粋€(gè)中觀概念，內(nèi)部存在著大量上下游關(guān)系和相互價(jià)值的交換，產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展的前景具有可預(yù)測(cè)性，可以前瞻性預(yù)測(cè)產(chǎn)業(yè)鏈大發(fā)展空間；產(chǎn)業(yè)鏈中包含的價(jià)值鏈、企業(yè)鏈、供需鏈和空間鏈四個(gè)維度具有其客觀規(guī)律，把握這種規(guī)律性可以提高對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈研究的準(zhǔn)確性；產(chǎn)業(yè)鏈研究還具有指導(dǎo)性，通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈研究，可以橫向比較不同產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展空間，選取更好的賽道，進(jìn)而可以縱向研究?jī)?yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)鏈中不同發(fā)展階段的價(jià)值分配規(guī)律。在重工業(yè)階段，產(chǎn)業(yè)鏈的研究非常盛行，大的產(chǎn)業(yè)鏈如房地產(chǎn)鏈條、汽車鏈條、基建產(chǎn)業(yè)鏈條、石油產(chǎn)業(yè)鏈條。例如2003年的汽車消費(fèi)浪潮，按照汽車產(chǎn)業(yè)鏈分析就可以發(fā)掘出不同環(huán)節(jié)的投資機(jī)會(huì)。房地產(chǎn)鏈條是國(guó)民經(jīng)濟(jì)中最長(zhǎng)、涉及行業(yè)最多的產(chǎn)業(yè)鏈條，生產(chǎn)環(huán)節(jié)包括房地產(chǎn)、鋼鐵、機(jī)械、建材，后周期包括家電、輕工、建筑裝修。在5G科技浪潮中，我們同樣可以分析5G從基建到應(yīng)用的鏈條，其中的信息基建鏈條的環(huán)節(jié)是很清晰的，為我們精準(zhǔn)把握信息基建的投資機(jī)會(huì)提供很好的幫助。由于產(chǎn)業(yè)鏈研究涉及的行業(yè)較多，在研究的組織形式上，就需要成立跨部門的專題研究小組，比如在招商基金期間，為了組織新能源車的研究，從周期小組選了一名研究有色金屬的研究員、一名研究制造業(yè)的研究員，從消費(fèi)小組選了汽車研究員，從科技小組選了一名電子研究員、一名軟件研究員，這種打破原有組織架構(gòu)的橫向研究方式，對(duì)于研究員的成長(zhǎng)是非常有幫助的。

在買方的研究中，要實(shí)現(xiàn)宏觀與中觀的互相印證，必須建立起良好的溝通機(jī)制和平等的討論環(huán)境。這里面有個(gè)小技巧，一個(gè)內(nèi)部研討幾個(gè)人參加效率最高？看官先思考，下次公布答案。

中國(guó)股市是最好的投資賽道

進(jìn)入基金公司以后，有一個(gè)工作習(xí)慣，看地圖。公司換辦公地址或到新公司，必囑咐投研秘書務(wù)必買兩張精美的地圖，一張是世界地圖，一張是中國(guó)地圖，掛在投研區(qū)域最開闊的區(qū)域。2002-2008那幾年中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，上市公司日新月異，研究員幾乎是空中飛人，出差回來(lái)，對(duì)著地圖給大家講講去了什么地方，當(dāng)?shù)氐娘L(fēng)土人情、風(fēng)景名勝、經(jīng)濟(jì)歷史，是一個(gè)非?？鞓?lè)的時(shí)光，上市公司的形象立即有了空間感。中國(guó)加入全球產(chǎn)業(yè)鏈，投研人員經(jīng)常開始圖上作業(yè)，誰(shuí)家公司出口到美國(guó)啦，誰(shuí)家出口到歐洲了，比較牛的是航運(yùn)研究員，看著遠(yuǎn)洋公司的股價(jià)暴漲，很專業(yè)的給大家講解全球的主要航線的歷史和戰(zhàn)略地位，全球大宗商品價(jià)格暴漲，巴西、澳大利亞是大家關(guān)注的焦點(diǎn)。再后來(lái)就是金融危機(jī)后，全球資產(chǎn)價(jià)格暴跌，中國(guó)公司出海收購(gòu)。最近的就是一帶一路了，海上絲綢之路的起點(diǎn)在哪里，途經(jīng)哪些城市、地區(qū)，終點(diǎn)在何處，對(duì)照地圖，一條海上絲綢之路就鮮活起來(lái)了。

地圖是靜止的歷史。靜下心來(lái)凝視地圖，你會(huì)發(fā)現(xiàn)全球經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的區(qū)域基本集中在北半球高緯度帶，北緯30度到南緯30度之間幾乎都是發(fā)展中國(guó)家。地理決定論可以部分的解釋這種現(xiàn)象。經(jīng)緯地帶性是地理環(huán)境及其組成要素沿經(jīng)緯度方向變化和交替，主要表現(xiàn)為氣候、土壤、生物及其環(huán)境的變化。而社會(huì)經(jīng)濟(jì)以自然資源、自然環(huán)境為物質(zhì)基礎(chǔ)，緯度地帶性對(duì)其產(chǎn)生重要影響。低緯度區(qū)域天氣炎熱、雨水較多、人均壽命短，經(jīng)濟(jì)發(fā)展的難度要高于中高緯度帶地區(qū)。

中華文明上下五千年，一直傳承下來(lái)，仔細(xì)分析是有其地理原因的，西邊環(huán)山，東邊環(huán)海，在交通不發(fā)達(dá)和航海技術(shù)落后的年代，整個(gè)區(qū)域可以不受外部干擾，從黃河流域、長(zhǎng)江流域開始，不斷蔓延，直至中華文明統(tǒng)治整個(gè)區(qū)域。幾千年來(lái)的集權(quán)體制也是有其地理淵源的，那就是要解決治水權(quán)問(wèn)題。中華文明的最重要策源地位于黃河流域的中下游，中外許多學(xué)者把中國(guó)文明的產(chǎn)生歸結(jié)為大規(guī)模的治水運(yùn)動(dòng)，美國(guó)歷史學(xué)家魏特夫在《東方專制主義》一書中認(rèn)為，東方社會(huì)是治水社會(huì)，一切圍繞著治水進(jìn)行?！包S河的泛濫必然導(dǎo)致專制主義”。以黃河的治理為中心的大規(guī)模的治水活動(dòng)，需要?jiǎng)佑萌鐣?huì)的資源，需要統(tǒng)一指揮與協(xié)調(diào)，因而在實(shí)施過(guò)程中必然形成集權(quán)體制。

而歐洲大陸與中國(guó)面積差不多，為什么沒有形成大一統(tǒng)的集權(quán)國(guó)家呢，基本上也可以從歐洲的地理?xiàng)l件得到答案，歐洲大陸遍布各種島嶼和河流，眾多的河流把歐洲大陸切割很多塊，統(tǒng)一的難度太大。

四大文明中唯有中華文明尚存，背后是有其深刻的地理、文化、歷史因素的，中華文明在統(tǒng)一與分裂、興盛與衰落中交替演進(jìn)，但以統(tǒng)一和興盛為常態(tài)，以分裂和衰落為變態(tài)。

改革開放以來(lái)，40年春風(fēng)化雨、春華秋實(shí)，極大改變了中國(guó)以及中華民族的面貌。作為全球第二大經(jīng)濟(jì)體的中國(guó)，已經(jīng)進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，與經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)期相比，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度緩慢下行，通貨膨脹率持續(xù)維持較低水平。全球面臨什么樣的發(fā)展趨勢(shì)？長(zhǎng)期停滯是世界經(jīng)濟(jì)的一個(gè)新常態(tài)，其背后的邏輯是全球老齡化問(wèn)題。導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)出低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、低通脹率、低利率的三低趨勢(shì)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)的韌性在世界上是獨(dú)一份的。相比于小國(guó)經(jīng)濟(jì)，進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段的中國(guó)經(jīng)濟(jì)剛剛表現(xiàn)出更強(qiáng)的韌性，主要是因?yàn)槿丝诘幕鶖?shù)、廣闊的區(qū)域縱深、梯次遞進(jìn)的區(qū)域分布。長(zhǎng)期看，受人口年齡結(jié)構(gòu)制約和邊際資本回報(bào)率快速下降影響，要素投入未來(lái)難以成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要?jiǎng)幽?，組織方式隨著中國(guó)法制及各項(xiàng)改革措施的改善，存在天花板，全要素生產(chǎn)率是未來(lái)最具增長(zhǎng)潛力，也是解決要素投入制約的唯一出路。所以從增長(zhǎng)模型看，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速將逐步放緩，社會(huì)融資需求逐步減弱，帶動(dòng)全社會(huì)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率逐步下行。我們認(rèn)為這一過(guò)程剛剛開始，整個(gè)社會(huì)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率下行將成為長(zhǎng)期趨勢(shì)。

未來(lái)的全球經(jīng)濟(jì)格局，中國(guó)、美國(guó)、日韓、歐、印度，這是當(dāng)前大家都比較看好的一些區(qū)域，但只有中國(guó)才是最好的賽道。歐洲和日本韓國(guó)屬于廉頗老矣，已經(jīng)進(jìn)入重度老齡化，這些國(guó)家首先要把老齡化這一段過(guò)去，才能展開新的具有競(jìng)爭(zhēng)力的一個(gè)向上的歷程。

美國(guó)我想一下，應(yīng)該說(shuō)是“禍起蕭墻之內(nèi)”。在當(dāng)下中美之間的博弈當(dāng)中，中美之間的這種科技競(jìng)爭(zhēng)，目前來(lái)說(shuō)美國(guó)還是占有優(yōu)勢(shì)的，因?yàn)槊绹?guó)的三大支柱，即一個(gè)是它的比較強(qiáng)的軍事實(shí)力，第二個(gè)是它作為全球的高科技制高點(diǎn)，第三個(gè)就是他的鑄幣權(quán)的這樣一個(gè)優(yōu)勢(shì)，目前看都還是穩(wěn)定存在的。當(dāng)然這背后是因?yàn)樗型ㄟ^(guò)多年的全球經(jīng)濟(jì)霸主地位的積累，或者說(shuō)在二戰(zhàn)時(shí)期建立起的這樣一個(gè)維持全球經(jīng)濟(jì)秩序、制定全球經(jīng)濟(jì)規(guī)則的霸主地位，這是他的軟實(shí)力。目前來(lái)看，有些因素會(huì)導(dǎo)致它的這三個(gè)支柱當(dāng)中的某一個(gè)出現(xiàn)問(wèn)題。

首先就是貧富差距問(wèn)題，也就是我們提到過(guò)的大象曲線。在科技的浪潮過(guò)程當(dāng)中，實(shí)際上是加劇了貧困的分化。就是這幾十年以來(lái)的科技浪潮，美國(guó)的納斯達(dá)克市場(chǎng)，很多科技公司市值增加了很多，這個(gè)過(guò)程當(dāng)中受益人群卻是不均衡的。華爾街是顯著受益的，高科技的人才也是受益的，但美國(guó)的大多數(shù)中產(chǎn)階級(jí)并沒有受益，反而是加大了美國(guó)的這樣一個(gè)貧富差距。美國(guó)的這種制度體系，使得他的貧富差距，社會(huì)不公等矛盾可能會(huì)持續(xù)的強(qiáng)化，持續(xù)的延續(xù)下去。

第二就是種族問(wèn)題，美國(guó)的非白人種族，即有色人種所占比例越來(lái)越高，隨著各種族人口出生率差異越來(lái)越大，這個(gè)問(wèn)題會(huì)成為美國(guó)不可調(diào)和的一個(gè)社會(huì)矛盾。第三就是貨幣問(wèn)題，美國(guó)對(duì)內(nèi)沒有節(jié)制的貨幣超發(fā)，使得美元的競(jìng)爭(zhēng)力會(huì)越來(lái)越弱。全球各國(guó)實(shí)際上都在尋求新的變革與機(jī)遇，像數(shù)字貨幣、黃金，包括中國(guó)貨幣努力進(jìn)入世界體系，以各種各樣的方式在尋找一個(gè)新的替代方案，這都是在削弱美元體系。

再加上美國(guó)政府，這種制度體系下很多都是一種短期的行為。真正的為美國(guó)全球霸主的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力做打算的行為不多，這在很大程度上削弱了美國(guó)的軟實(shí)力，美國(guó)以自由、民主保護(hù)知識(shí)產(chǎn)權(quán)為基礎(chǔ)的寬松的環(huán)境，實(shí)際上是在被破壞。這會(huì)在某一點(diǎn)上集中爆發(fā)，比如說(shuō)美元體系的坍塌。

另一個(gè)國(guó)家，大家認(rèn)為經(jīng)濟(jì)體量、人口、區(qū)域體量足夠大的就是印度。對(duì)于印度能不能起來(lái)，我的看法是“大象是飛不起來(lái)的”，因?yàn)楦鲊?guó)的發(fā)展是有它的一些基因在里面的。

中國(guó)與印度，通常將之比喻為“龍象之爭(zhēng)”。而龍之所以能騰飛，并不是說(shuō)因?yàn)槊绹?guó)讓我們加入WTO，美國(guó)給我們機(jī)遇，而是說(shuō)起源于這一輪的改革開放，中國(guó)人的創(chuàng)造力，真正的被激發(fā)出來(lái)了。縱觀中國(guó)歷史，只要是在一個(gè)和平時(shí)期，不管是不是大一統(tǒng)，老百姓為了幸福生活而努力的斗志，就足以使得財(cái)富的積累非常迅速。

目前來(lái)看，中國(guó)當(dāng)下大一統(tǒng)的體系，是一個(gè)穩(wěn)定的狀態(tài)。我們?cè)谇懊嬲撌隽藶槭裁词且粋€(gè)大一統(tǒng)的體系，地理決定論。長(zhǎng)江、黃河的治水權(quán)，沒有一個(gè)統(tǒng)一的管理，統(tǒng)一調(diào)配，就無(wú)法協(xié)調(diào)各方面的利益，無(wú)法形成這樣一個(gè)大一統(tǒng)的體系。西面臨山東面環(huán)海，當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)交通不發(fā)達(dá)的情況下，除了以大河平原為發(fā)展的立足點(diǎn)，沒有其他途徑，從而形成了大一統(tǒng)的體系，在歷史上來(lái)看這種體系，和則繁榮，分則衰退，我們現(xiàn)在是一個(gè)很好的狀態(tài)。需要解決的問(wèn)題是，在當(dāng)前中美貿(mào)易科技之爭(zhēng)的大背景下，當(dāng)下大一統(tǒng)的體系，是否適合于科技創(chuàng)新。

當(dāng)然有人認(rèn)為這種體系和自由的科技創(chuàng)新是矛盾的。我最近思考了一下這個(gè)問(wèn)題，上述說(shuō)法是值得商榷的。因?yàn)楝F(xiàn)在政策鼓勵(lì)各經(jīng)濟(jì)主體，特別是企業(yè)，給予他平等的市場(chǎng)地位，給予他產(chǎn)權(quán)保護(hù)，激發(fā)他的創(chuàng)造力，鼓勵(lì)他進(jìn)行創(chuàng)新，并且完善適合創(chuàng)新的這種制度環(huán)境，包括科技環(huán)境、人才環(huán)境，如此，人才就會(huì)有一個(gè)回流，為中國(guó)的科技創(chuàng)新就提供源動(dòng)力，是非常有條件的。

這個(gè)也是說(shuō)龍為什么會(huì)是飛的起來(lái)的，同樣的，象為何是飛不起來(lái)的。印度的發(fā)展，中間沒有人限制過(guò)你，就是不讓你發(fā)展，這是沒有的。但印度就這樣一種文化的基因，這種他意識(shí)的軟弱，尤其是缺乏對(duì)物質(zhì)的強(qiáng)烈追求。他沒有一個(gè)大的文化和制度變革的話，就會(huì)是延續(xù)這樣一種狀態(tài)。就算當(dāng)時(shí)和中國(guó)面臨同樣的發(fā)展機(jī)遇，也是把握不住的。

中國(guó)居民配置股票資產(chǎn)開始加速

在經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)期，房地產(chǎn)是非常好的投資方向，隨著國(guó)家房地產(chǎn)政策的收緊，“房住不炒”成為社會(huì)共識(shí)，房地產(chǎn)的金融屬性大大降低。在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率下行的大趨勢(shì)下，居民的資產(chǎn)配置行為開始發(fā)生變化。中國(guó)有著全球規(guī)模最大、最具成長(zhǎng)性的中等收入群體、門類最齊全的工業(yè)體系，未來(lái)居民資產(chǎn)向股票資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的空間巨大。

基于對(duì)低利率環(huán)境下發(fā)達(dá)國(guó)家居民資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)的分析，顯示了低利率有助于促進(jìn)居民在金融資產(chǎn)配置上承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)居民正在進(jìn)入金融資產(chǎn)配置加速的拐點(diǎn)，有關(guān)機(jī)構(gòu)2018年時(shí)的統(tǒng)計(jì)表明，中國(guó)居民資產(chǎn)中，房產(chǎn)占比為70%，固收類占比27%，股票和基金配置比例僅為3%，而同期美國(guó)居民配置地產(chǎn)、固收類、股票和基金的比例為27%、40%、33%。從數(shù)字比較來(lái)看，中國(guó)居民資產(chǎn)向股票資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的潛力是非常大的。

當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展階段。黨的十九屆四中全會(huì)重點(diǎn)闡述了國(guó)家治理體系和治理能力現(xiàn)代化等重大問(wèn)題，標(biāo)志著我國(guó)治理體系建設(shè)進(jìn)入新的發(fā)展階段。如果從一個(gè)橫截面的角度去觀察中國(guó)經(jīng)濟(jì)，應(yīng)該有這么幾個(gè)方面特點(diǎn)：首先，科技創(chuàng)新是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最核心動(dòng)能已經(jīng)成為社會(huì)共識(shí)。在政府層面，明確了科技創(chuàng)新的舉國(guó)體制，科技創(chuàng)新有望成為十四五的重要內(nèi)容，在企業(yè)層面，優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境，保護(hù)企業(yè)家利益，鼓勵(lì)以企業(yè)為主體的科技創(chuàng)新。在這樣一個(gè)百年未有之大變局背景下，中美的科技之爭(zhēng)是核心焦點(diǎn)，我們的舉國(guó)體制與企業(yè)主體的科技創(chuàng)新體系是具有重大優(yōu)勢(shì)的，既通過(guò)政府力量集中精力在重大科技項(xiàng)目上打攻堅(jiān)戰(zhàn)，又努力激活微觀主體的創(chuàng)新激情，風(fēng)險(xiǎn)投資、科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板為科技創(chuàng)新提供了資本保障和激勵(lì)機(jī)制。

其次，兼顧公平與效率。公平與效率是經(jīng)濟(jì)學(xué)研究的一個(gè)重要內(nèi)容，也是經(jīng)濟(jì)學(xué)家們非常關(guān)注的一個(gè)問(wèn)題。效率和公平是經(jīng)濟(jì)發(fā)展中永遠(yuǎn)存在的一對(duì)矛盾，很難能同時(shí)兼顧。在改革開放初期，為了激發(fā)微觀主體的積極性，基本是貫徹了效率優(yōu)先的原則，當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定程度后，進(jìn)入中等收入階段以后，產(chǎn)品供給能力大幅度提升，收入分配差距過(guò)大會(huì)制約消費(fèi)需求的增長(zhǎng)、影響社會(huì)穩(wěn)定。因此，在公平與效率的權(quán)衡上要求更加注重公平，進(jìn)入”效率優(yōu)先，兼顧公平“階段，在效率優(yōu)先的原則下兼顧公平，通過(guò)財(cái)政稅收手段，調(diào)整不同收入群體的收入差距，通過(guò)二次分配和救濟(jì)手段，保障低收入群體的基本生活。

注重保護(hù)生態(tài)環(huán)境，綠水青山就是金山銀山。工業(yè)化、城市化的過(guò)程是一個(gè)對(duì)生態(tài)環(huán)境進(jìn)行重大改造的過(guò)程，縱觀各國(guó)工業(yè)化進(jìn)程，多數(shù)走過(guò)了對(duì)環(huán)境先破壞后保護(hù)的過(guò)程。美國(guó)科普作家蕾切爾·卡遜在1962年出版了《寂靜的春天》，描寫因過(guò)度使用化學(xué)藥品和肥料而導(dǎo)致環(huán)境污染、生態(tài)破壞，最終給人類帶來(lái)不堪重負(fù)的災(zāi)難?！耙环N奇怪的寂靜籠罩了這個(gè)地方。比如說(shuō)，鳥兒都到哪兒去了呢？許多人談?wù)撝鼈?，感到迷惑和不安。園后鳥兒尋食的地方冷落了。在一些地方僅能見到的幾只鳥兒也氣息奄奄，它們戰(zhàn)慄得很厲害，飛不起來(lái)。這是一個(gè)沒有聲息的春天。這兒的清晨曾經(jīng)蕩漾著烏鴉、鶇鳥、鴿子、樫鳥、鷦鷯的合唱以及其他鳥鳴的音浪；而現(xiàn)在一切聲音都沒有了，只有一片寂靜覆蓋著田野、樹林和沼地。”這本書推動(dòng)了美國(guó)的環(huán)保運(yùn)動(dòng)。在“兩山”理論提出15周年之際不難發(fā)現(xiàn)，“既要金山銀山，也要綠水青山，綠水青山就是金山銀山”是極具前瞻性的。黨的十九大報(bào)告把“堅(jiān)持人與自然和諧共生”納入新時(shí)代堅(jiān)持和發(fā)展中國(guó)特色社會(huì)主義的基本方略，提出“加快生態(tài)文明體制改革，建設(shè)美麗中國(guó)”。

按照我們的“宏觀三問(wèn)”順序，這個(gè)階段的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行特征如下：1、經(jīng)濟(jì)增速緩慢下行；2、消費(fèi)服務(wù)在GDP所占比重進(jìn)一步提升；3、經(jīng)濟(jì)波動(dòng)幅度變小。

這是真正屬于中國(guó)股市的時(shí)刻，也是未來(lái)居民大類資產(chǎn)配置增值的主要來(lái)源。

【作者簡(jiǎn)介】

王忠波，投研老將，中國(guó)證券行業(yè)第一批獲得證券咨詢資格的從業(yè)人員，1996年開始在券商從事證券研究工作，1998年獲得博士學(xué)位，也是山東省最年輕的高級(jí)會(huì)計(jì)師，2000年作為第一批博士后研究人員加盟深圳證券交易所博士后工作站，是深交所第一批博士后，2002年進(jìn)入銀河基金組建研究團(tuán)隊(duì)，十年研究總監(jiān)經(jīng)歷。他所推崇的“研究驅(qū)動(dòng)、投研一體”的投資體系，在多家基金公司取得良好的效果，總體業(yè)績(jī)都有了較為明顯的提升，培養(yǎng)了一大批優(yōu)秀基金經(jīng)理，和他搭檔過(guò)的基金經(jīng)理助理無(wú)一例外成為著名基金經(jīng)理。

2008年開始管理公募基金，立足研究，是典型的長(zhǎng)跑型選手，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)穩(wěn)健優(yōu)秀。此后歷經(jīng)多輪牛熊，并輾轉(zhuǎn)公募和私募投資行業(yè)，對(duì)相對(duì)收益和絕對(duì)收益都有比較好的認(rèn)知和經(jīng)驗(yàn)。

2019年6月入職北信瑞豐基金管理有限公司任副總經(jīng)理，分管投研工作，一年來(lái)公司投資業(yè)績(jī)有了大幅提升，今年來(lái)多只產(chǎn)品進(jìn)入前三分之一，有一只產(chǎn)品進(jìn)入前十分之一，他所推崇的投資體系再次得到驗(yàn)證。